『株式市場の本当の話』（前田 昌孝著、日経プレミアシリーズ、2021年3月8日発行）

経済の実態成長率と関係なく株が上がった。MCSI全世界株指数と日経平均の動きは一致している。配当も含めた日経平均（トータル・リターン・インデックス）は2020年11月25日に1989年末の最高値を超えた。2020年は外国人、投資信託、個人とも売りが買いより多かった。これを買ったのは日銀のETF。

商社時価総額：伊藤忠＞三菱＞三井＞住友＞丸紅

バフェット指数：米国株の時価総額計を米国GDPで割ったもの。100を超えれば割高。バークシャー・ハザウェイとS&P500の比較：2001～2010年BHが４勝６敗。2010年から2020年は５勝５敗。

バークシャー・ハザウェイは事業会社として価値を高めているのであって、運用成績は疑問がある。1998年12月から2020年12月の実績を見ると「割安株の長期投資家」という色彩は薄い。2020年12月の保有株の44.4％がアップル。2020年12月保有していた株は44銘柄。22年間で175銘柄に投資した。22％は6か月以内。平均4.5年。必ずしも長期投資家とはいえない。

株アクティブ運用型の小粒な投信は大型の投信に比べて運用成績が悪く見劣りする。外国株型は特にひどい、p.48。国内大型株型は特に分散が大きい。

東証1部企業：2020年はPBRの小さい企業の時価総額が益々小さく、大きい企業の時価総額が益々大きくなった。2020年は一部企業が大きく値上がりした。世界でも同じでテスラは1年で8.4倍となった。

投信もばらつきが大きく、成績の良いものと良くないものの差が大きい。投信選びで命運が分かれた。

債券がリターンを産まなくなって、クオンツ運用が増えた。

ベンチマーク問題。配当込み日経平均（日経平均トータルリターン・インデックス）、配当込みTOPIXがある。税引前配当再投資ファンドの実績をインデックスと比較するなら配当込みインデックスと比較するべき。しかし、そうでないものがある。

インデックスかアクティブか。アクティブシェア指数がある。80％以上が真のアクティブ、60～80％がとりあえずアクティブ。

S&Pダウジョーンズ・インディシーズによるアクティブ運用とインデックスの比較によると世界的にアクティブ運用の過半がインデックスに勝てない。実際には、アクティブ運用の投信は当たり外れが大きい。

GPIF運用

2021年度の運用状況|年金積立金管理運用独立行政法人

2016～2019年度まで4年連続で複合ベンチマーク理論値を下回った。この主因は資産配分の問題だった。

79％をインデックス運用している。内外株式のみでは90％強。一部はESG指数やTOPIX以外の運用もある。ベンチマークは配当込みTOPIX。

貸株停止は誤り。空売りに関する認識が誤っているのではないか。

GIPFの運用は企業年金連合会に、2001～19年で大負けしている。

日本株25％は大きすぎではないか？

日銀の上場投資信託（ETF）運用は2010年から21年1月末までで35兆66百億円。GPIFは2021年2月16日で49兆余りのはず。

想定リターン

100年前のスペイン風邪の流行：世界は1918年4月から4波、1920年8月迄。日本は1918年8月から3波、21年7月まで。米ダウは1917年12月19日65.95ドルで一番底、1919年11月3日119.62ドルまであがり、1921年8月24日に63.90ドルまで急落。

連続複利収益率

債券： 収益率（利回り）

リスク商品の運用成果：平均値は中央値を下回り、最頻値は中央値を下回る。

楽天証券、SBI証券は若者市場のガリバーになった。p.130

積立NISA口座は2020年9月末274.5万で1年前にくらべて61％増加。20～40代が70％を占める。

個人型確定拠出年金（iDeCo）は2020年12月末で181.8万人

ESG指数は、大手に偏る。E（環境）、S（社会）、G（統治）

東証1部上場は250～500億が最頻値、100～250億が次。真の有望銘柄はESGにはない。

日銀の資金循環統計では、2010年9月から2019年9月で株を買ったのは、日銀、海外、公的年金、売ったのは家計、証券会社。含み益を増やしたのは海外、家計、事業会社。

1989年から2020年末で、継続上場している1368銘柄中で、税引前の配当を再投資していても元本割れが64％ある。43％は元本の50％以下。

市場区分変更

4月から市場区分が変更になる。

プライム上場維持基準：株主800人以上、流通株式2万（1万）以上、流通株式時価総額100億円（10億円）以上、1日平均2000万円（月平均40単位）以上、流通株式比率35％（5％）以上。（）内は経過措置。

経過措置企業は、TOPIX計算割合が減少する。最初は時価総額100％、3か月ごとに（2022年10月から）10％マイナス。2025年1月末にゼロになる。

2022年8月に第2回判定があり、そこでTOPIX計算割合の適用が決まる。その判定で落ちると、2年以上に渡って機関投資家から継続的に売りが出ることになる。その結果、株価が必要以上に下落するかもしれない。

『物価とはなにか』（渡辺 努著、講談社選書メチエ、2022年1月11日発行）

1974年は消費者物価指数CPIが前年比23％増加し、「狂乱物価」と名付けられた。このときはガソリンなど石油関連製品の値段が上がり、CPIも上がった。インフレの原因は原油高と信じられているが、その後の分析では原油高とCPIに因果関係がないことが示されている。真の原因は日銀による貨幣の供給過剰である。

米国では年齢が高くなると購買価格が下がる。しかし、日本では若い人の方が購買価格が小さく、年齢が上がると購買価格が上がる。pp. 70-71

ハイパーインフレは物価が毎月50％を超える勢いで上昇する現象。p.82

インフレは予想によって起きる。スーダンの高インフレでは物価が同じように上がり続けたが、それは売り手や労働者が物価上昇を予想して同じように値段の付け替えを行ったためだ。pp.87-89

フィリップス曲線：失業率が下がると賃金上昇率が高まる。p.123

自然失業率仮説式：　インフレ率＝インフレ予想ーａ×失業率＋ｂ

予想が右辺に出るのは、価格の硬直性があるため。例えば、アパートの家賃をきめる大家は、インフレ予想を織り込んで家賃を決める。

その理由はメニューコスト仮説など。

なぜ物価が上がらないか。屈折需要曲線（p.255）によれば、価格を上げると消費者が逃げてしまう。鳥貴族の例。pp.271-272　価格硬直性の原因。

食料品の場合、小型・減量化で価格据え置きする実質値上が増えている。日本の消費者は気が付いている。減量化は新しい商品を開発するのと同じ位の努力が必要だが、新しい価値を生み出さない。社会コストになる。pp.276-285

デフレが原因で企業が価格支配力をなくし、価格支配力がなくなった企業は前に進む気力をなくしてしまう。コストカットは後ろ向きの動き。活力がなくなる。p.286

個々を足しても全体にならない。相互作用があるため。

流動性の罠。貨幣需要が飽和すると中央銀行が貨幣量を増やしてもデフレ予想を覆せない。金融政策が効かなくなる。

インフレ率は、インフレ予想ではなく、ノルムで決まるという説（オーカン）もある。但し、学会の主流にはならないだろう。

グリーンスパンによる物価安定の定義「経済主体が意思決定を行うにあたり、将来の一般物価水準の変動をきにかけなくてもよい状態」インフレやデフレの真のコストは人々が自分の周りのことに関心を集中できなくなること。

フィッシャー指数：1年前と今年の同月の物価を計算するには、両方における商品のシェアを考慮すべき。（実際には、実現できていない。）たとえば、パンデミックの物価計測では、外食の価格だけでなく、外食のシェアが減ったという事実を加味すべき。政府の物価指数は、実際よりも1％低くなっている。

『伝説のファンドマネージャーが見た 日本株式100年史』（山下 裕士著、クロスメディア・パブリッシング発行、2020年6月1日）

データを集め、数字を分析し、感性（直観）で判断する。

値下がりしたとき、買い増すか、損切するか。

戦前は、日清・日露・第一次大戦の戦争景気で上げ、戦争終結でピークを付けた。太平洋戦争は管理相場。

スーパーサイクル

1950年7月6日の85円から1989年12月29日3万8,935円まで39年間、456倍。そこから2003年4月28日7607円まで80.5％下げ。戦前の日本、米国の大恐慌も80％前後の下げであった。

1949年5月16日証券取引所立会開始。個人株主の売却を証券投資信託で支えた。しかし、61年7月金融引き締めで、株式市場が7月ピークアウト。1965年7月迄4年間下げ相場。1967年からの資本取引自由化に備え、安定株主政策としての相互持合いが始まる。

バブル崩壊の直前は、持ち合いで株価が高くなっていた。バブル最終局面では東証一部PERは60～70倍。

バブルがはじけて、株が売られたところで外国人の買いがあった。外国人は一貫した投資尺度に従って買う。1989年外国人の比率4.2％、2016年末30.1％。

2013年アベノミクススタート。2013年は外国人が市場のリーダーだったが、14年以降日銀が増えた。2019年まで日銀ETFが26兆円を買っている。官製相場は市場のあるべき姿が見えなくなる。ETFは指数連動の買いなので銘柄選別が行われない。機関投資家が主流になりにくい。

相場の大きな流れだけを見る。目先の小さな価格変動には一喜一憂しない。

明日はどの銘柄が上がるかを考えても労多くして益なし。

オーバーウェイト：資産の配分比率を標準より多くする。

アンダーウェイト：資産の配分比率を標準より低くする。

金融グループはバブルの後始末に時間が掛かった。建設・不動産・ノンバンクも同様。一方1～2年で底入れした企業もある。

ITバブルは2000年4月、ボトム迄3年かかった。

株式市場の上げ下げの厳しさを学ぶ。50％下げは珍しくもない。しかし、大きな流れはいつ転換するか、普通ではわからない。

指数でさえ落ちる、ましてや個別銘柄をや。

TOPIX

日本株100年史

1878年（明治11年）6月東京株式取引所設立、7月大阪株式取引所設立

相場師：岩本栄之助（39歳で拳銃自殺）、太田収（山一合資⇒山一証券。自殺）

1873年初代野村徳七の野村徳七商店創業。野村徳七（2代目）1917年野村商店。金融資本家および産業資本家に転ずる。

41年12月第二次大戦始まる。41年は市況活況、42年株価価格統制など。戦時金融公庫で買い集める。日本証券取引所は45年8月10日休会。その後解散となる。

1949年5月GHQから取引所再開許可が出る。休会中は店頭取引があった。

46年2月金融緊急措置令。封鎖預金から新円での引き出しは世帯主300円、世帯員一人100円。株式の売買は新円のみ。証券会社の働きかけで株式払い込みと買い入れに封鎖預金を使用可能となった。封鎖預金で株式を買って、株式を売れば新円が手に入った。封鎖預金の株取引が活発化した。6月封鎖預金は株式名義書き換え請求書のあるときのみ認める。1946年7月新円取引のみとなる。

財閥解体、国策会社の株が（入札、従業員、売り出しなどで）売却された。

GHQの証券民主化運動。48年4月証券取引法。GHQの証券取引所3原則。

1949年5月東証・大証・名証の3市場立会開始。戦前基準のBSで開始。株主数118万人個人所有割合が69％。1955年頃には投信を含め50％強が個人。証券民主化が花開いた。

1954年減価償却資産の再評価強制し、再評価積立金とする。土地は対象外で含み資産となる。

51年6月信用取引開始、現在個人投資家取引の6割が信用取引。同年投資信託が始まる。受益証券無記名だった。好スタート。

高度成長まで

1950年7月ドッジ不況で52％の急落。1950年6月25日朝鮮戦争。ドッジ不況の在庫一掃。特需景気。53年2月高値までに31カ月で5.6倍になるが、スターリン重体のニュースで朝鮮戦争終結が近いとみて10％安となる。2か月後53年4月38％安で一番底。54年11月二番底。

55年から70年にかけて高度成長時代。設備投資、個人消費で牽引。

神武景気：1955～57

鍋底不況：1957～58

岩戸景気：1958～61。7月大天井。61年10月二部市場開設

62年不況

1963年7月5日板野通達で運用預かり（顧客の割引金融債、公社債を利息を付けて証券会社が預かる。証券会社はこの債券を担保に金を借りて株式運用する。右肩上がりだと良いが下がると破綻する。）に制限を課す。同7月19日ケネディ金利平衡税ショックで2日で8％ダウン。投資信託の解約が始まる。投信の元本割れ。（69年には投信の割合は時価総額の1.9%に落ち込む）証券民主化の終わり。

1964年1月日本共同証券設立。インデックス銘柄株式の1200円買い支え。

65年不況。65年証券恐慌で山一、大井証券特融。

いざなぎ景気：1965～70。65年7月の自民党経済政策会議の公債発行を準備するの資料をきっかけに相場が反転した。57か月。金融機関と外国人が買い手。

70年4月ニューヨークダウIOSショックで8.64％ダウン。71年8月ニクソンショックで20％ダウン。71年12月スミソニアン合意。これらは次の上昇相場への助走となる。

73年には17カ月で株価は2.5倍になる。金融機関と事業法人が買い手。相互持ち株の増加。過剰流動性相場。列島改造論。

73年第一次オイルショック。1月から74年10月まで34％の下げ。3割の上げ下げには向え格言がある。74年から89年まで15年間上げ続ける。法人主導の上げ。

75年から景気回復。83年まで輸出相場、83年から89年までバブル相場。

79年第二次オイルショックで資源関連株が注目。資源株相場は個人、投信、外国人？サウジの日本株買い。

バブル相場最終局面

ブラックマンデーは、1987年10月19日の月曜日に起こったニューヨーク株式市場の大暴落。23％の過去最大の下落で、世界に波及した。日本は低金利で、日経平均は15％下落したが、翌日9％戻し、半年後に回復した。エクイティファイナンスは1986～1989年で67兆円。設備投資ではなく財テク、特金とファントラに使われたとみられる。

外国人はPERが60～70倍になったのを見て88年後半から89年に引き揚げた。バブル相場で個人投資家が投信を買ったが高値掴みに終わった。

90年は1月から下げて年末にマイナス38％。

ITバブル

ソフトバンク（現、ソフトバンクグループ）99年に1338％上昇、2000年に88％下落。

『北極がなくなる日』（ピーター・ワダムズ著、原書房、2017年11月27日発行）

「北極がなくなる」というタイトルは正しくなく、北極の氷がなくなる日が正しいだろう。

1950年代と1960年代に南極とグリーンランドの氷床コアの採掘がはじまって、解析技術が進歩した。ここ40万年ほど気温と二酸化炭素・メタンガスの濃度を推定すると、氷期と間氷期のサイクルが4回ある。1000～2000年で気温が10度近く上昇して間氷期になり、それから気温が小刻みに下がって氷期になるというパターンの繰り返しだった。現在は間氷期１万2千年前に最終氷期から脱出した。

気温と二酸化炭素・メタンガスの濃度のパターンが一致する。このメカニズムは不明。

1000年から産業革命まで地球の平均気温は低下しつつあったが、ここ100年位急激に温暖化している。これを示す曲線がマン・ブラッドリーのホッケースティック曲線。

地球が吸収するエネルギーと放出するエネルギーの均衡を表す方程式では、均衡温度はマイナス18度であり、大気がなければ氷ついた世界となる。ちなみに月の平均気温はマイナス18度である。地球の大気が温室効果をもつため平均気温が高い。地球がエネルギーを放射する周波数の中で、温室効果ガスにエネルギーを吸収する帯域がある。二酸化炭素、メタンが影響力が大きい。100年単位で考えるとメタンガスは二酸化炭素の23倍気候変動に影響がある。

1970年頃から北極の海氷の面積が減少しはじめた。また厚さも減っている。1970年代から1990年代にかけて43％薄くなっていた。北極海の海氷量は2月に最大となり、9月に最小となる。

海氷がなくなると北極海が航海可能となる。石油探査も盛んになるだろう。しかし、北極海で石油が流出すると氷とともに拡散するため、流出石油を回収できず、被害が大きくなる。

北極が温暖になって影響を受けるのは北極海の浅瀬の沖合にある永久凍土である。永久凍土にはメタンハイドレートの形でメタンガスが埋蔵されている。水深が深いとメタンガスは海水に溶けるが、水深50～100メートルだと融けないでメタンガスのまま大気中に放出される。

二酸化炭素の排出を削減するだけでは足りない。除去する技術開発が必要である。また、エネルギー転換では原子力発電が重要だ。

カレー評価メモリアル（レトルトによる）

評価基準を揃えるためレトルトカレーで評価する。随時追加。

１．ボンディ（神田）　チーズカレー　最高

２．黒毛和牛と10種スパイスのごろごろビーフカレー（中辛）成城石井　肉がゴロゴロ入っているのが良い。高いが価格だけのことはある。

３．成城石井・中村屋監修　バターチキンカリー　

４．ツナパハ（福岡天神）　スリランカカリー　唐辛子の辛さが残る

５．piwang（ピワン、吉祥寺）　ど海老カレー　海老団子が入っている。ココナツミルクは個人的にはカレーに合わないような気がする

６．珊瑚礁（鎌倉市七里ガ浜）　湘南ドライカレー　ドライカレーではない。それほど美味しいとは思わない。

『株式投資2022 賢い資産作りに挑む新常識』（前田 昌孝著、日経プレミアシリーズ、2021年11月18日）

日本株式の目を覆う惨状

2021年10月26日現在の日経500種平均銘柄の中で、1989年にも上場していた銘柄は323銘柄あり、直近株価が1989年を上回っているのは150銘柄（46％）のみ。95銘柄は半値以下、14銘柄は10分の１以下。

1989年末に上場していた1334銘柄について、2021年9月末の配当込み評価額が元本を上回ったのは522銘柄（39％）のみ。61％は配当を再投資していてもマイナスになる。

2022年4月から東証改革

プライム　株主数800人以上、流通株式時価総額100億円以上、流通株式比率35％以上

スタンダード　400人以上、10億円以上、25％以上

グロース　150人以上、5億円以上、25％以上

GPIF（年金積立管理運用独立行政法人）は公的年金基金200兆円を運用。運用の大半はインデックス。積立金の実質運用利回り1.7％を最低限のリスクで確保する。

ESG指数に連動する投資を開始。しかし、2020年度はベンチマークを下回った。ESG指数投資は「他事考慮の禁止」に抵触しないか？

議決権行使助言会社、米国ISS、グラスルイスの2社でほぼ100％シェア。2020年11月ドイツ取引所がISSを傘下に収めた。

世界持続的投資連合GSIA。サステナブル投資：ESG統合、ネガティブスクリーニングなど。

アセットマネジメントONEは、ESG投信でお金をかなり集めたが、ESGが付かない昔からの投信と銘柄がかなりかぶり、リターンはほぼ同じ。ESGはテーマ投資ではないか。テーマ投資は高値掴みになりやすい。

選別投資の意味

株価指数に勝てた投信の割合：米国では1年間42％、3年32％、5年27％。

投信が指数に勝てないのは、運用手数料という理由もあるだろうが、むしろ、株価指数はそれ自体に価格上昇メカニズムが組み込まれているからではないか？

あてずっぽうの投資と結果は同じ

2021年9月までの5年間の日本株アクティブ運用投信（小型株と、通貨選択型を除く）383本の年平均リターンは11.79％。無差別抽出では10.92％。もし、大型株をより多くヒットするように無差別抽出すると無差別抽出が年率12.06％となり、無差別の方が良い。銘柄を吟味してもリターンが増えない。日本株アクティブ運用はランダムに選択したのと同等のリターンになっている。

※面白いが、このシミュレーションは本質をついていないのではないだろうか。個別株は安いときに買い、高いときに売るというタイミングが重要。タイミングの選択の上手下手がある。しかし、アクティブ運用投信の成果にはタイミングも入っているのか。

バランス型投信

金融庁も勧めている。資産総額上位100本の運用成績は、2020年の運用成績は平均2.58％、最高12.0％、最低マイナス15.60％だった。（配当込みTOPIXは7.39％。）

2021年は10月末までで平均9.35％、最高23.07％、最低マイナス0.56％。（配当込みTOPIX13.06％。）

GPIFは安定成長型バランス運用：6年累計で31.15％。（株式の半分は国内）。

バランス型投信上位200本で、5年間の運用実績があるのは157本。5年累積リターンはプラス72.72％～マイナス4.95％まで。この間TOPIXは71.75％の追い風だったので割り引いて考えるべき。

クオンツ運用は相場の乱高下で動きが読めない。複雑な運用をする投信は投機商品だ。

バランス投信では固定型の成績が、可変型よりも良い。

株価が半値になれば金融資産の半分は吹き飛ぶ。

『大陸と海洋の起源』（アルフレッド・ウェゲナー著、講談社ブルーバックス、2020年4月20日発行）

ウェゲナーの大陸移動説最終版（1929年）の翻訳である。ウェゲナーは大陸移動説を1910年頃に着想、1912年1月6日の地質学会の席で初めて発表した。1915年本書初版を発行、1929年に第4版を発行した。

当時は地球収縮説、海洋底永久不変説（米国の地質学者間で流行）、大陸間の陸橋説などが主流であったところに、大陸が動くという考えを導入した。本書は全体としては、さまざまな調査結果・データから大陸が動いたと考えるのが一番自然だという理論の組み立てになっている。

・北アメリカはヨーロッパの傍らにあり、ニューファンドランドとアイルランドから北はグリーンランドと共に一つのブロックを作っていたが第三紀（2,300万年前）の終わりから分裂し、北方は第四紀（260万年前）に分裂した。

・ジュラ紀のはじめ迄南極・オーストラリア・インドは南アフリカの傍らに存在し、南アメリカとで超大陸を作っていた（パンゲア）。ジュラ紀（2.1億年前）、白亜紀（1.5億年前）、第三紀にブロックが分裂した。

大陸移動説の図示：上部石炭紀（石炭紀後期、3億年前）は超大陸と北米欧州大陸とシベリア大陸が図示される。始新世（3390～5600万年前）、下部第四紀（260万年前）の図が出ている。

調査結果は、測地学、地球物理学、地質学、古生物学、古気候学の面からの議論が載っている。

現在得られる地球の過去の記憶は、第8章では大陸移動と極の移動が組み合わさった影響として残っているので、これを切り離してみることが必要だという。大陸移動は大陸間の相対的な移動である。極移動は緯度システムに相対的な回転である。極移動は気候に係る化石を証拠として用いる。この章は難しい。

ウェゲナーの大陸移動説は、ウェゲナー生存時は受け入れられなかったようだ。これは、海底火山帯などの様子を観測した結果がなく、また、大陸が動く原動力がなにかまでは理論が及んでいない。これは、技術力、特に地球を計測する力が足りなかったという時代背景がある。

現在、大陸移動説はプレートテクトニクスとして確立しており、全体としての枠組みに反対する専門家はいないだろう。この科学的定説の逆転を学ぶと、新しいことを受け入れることに謙虚でないと危ないとつくづく思う。

解説によると、大陸は数億年単位で集合・離合を繰り返している。19億年前のヌーナ超大陸、10億年前のロディニア、5.5億年前のゴンドワナ、3億年前のパンゲア。現在はパンゲア以降の時代。